趨勢好空間窄債券投資陷兩難 三角度定策略
三季度，債市先抑后揚。7月初，由于流動性好轉的速度慢于預期，債市收益率回升20-30BP；7月下旬至9月中上旬，在貨幣政策無大動作的情況下，收益率基本穩(wěn)定；進入9月下旬后，隨著5000億SLF的推出，收益率應聲大跌，并創(chuàng)下年內新低。行情發(fā)展至今，不少投資者陷入兩難的境地，并對四季度的走勢產生一定分歧。
四季度，資金成本存在上行的慣例。整個三季度，流動性并不算很寬松，資金面的結構性不均衡特征比較明顯，幾大行中，四大行的資金供給并不能持續(xù)保證，只有國開行一直承擔著維護市場流動性的重任。四季度，貨幣政策定向寬松的大格局沒有變，總體流動性可能與三季度類似。但是，從以往的經驗來看，四季度的資金成本存在上行的慣例。2011-2013年，以7天回購利率為例，從9月份開始，資金成本逐月上行，尤其是在12月份，資金成本的上行幅度不小。今年，在存款新政的考核下，存款的競爭從關鍵時點“沖刺”轉為日常工作，資金成本面臨進一步上行的壓力。因此，四季度的資金成本總體上可能高于三季度，尤其是在12月份SLF到期后，流動性可能會承受一定的壓力。
貨幣政策的寬松程度取決于經濟運行狀況。四季度，全面降準降息的可能性不大，10月份公布的三季度和9月份經濟數(shù)據(jù)將決定未來定向寬松的力度。此前，市場預期8月份的經濟數(shù)據(jù)將是年內最低點，如果9月份經濟數(shù)據(jù)出現(xiàn)回升，定向寬松的力度將減弱；如果數(shù)據(jù)進一步走低，則定向寬松的力度將進一步加大。
四季度，在影響債市行情的各主要因素中，政策面不存在明顯利空，經濟總體偏弱，流動性可能會帶來一些擾動，但影響偏短期，明年上半年的流動性應會再度轉向季節(jié)性寬松，因此，行情總體無需擔憂。
但在目前的時點上，債券投資確實存在兩難之處。一方面，由于利率的收斂，債券的盈利空間被嚴重壓縮。目前，5年期AA+中票的收益率約為5.67%，而3個月同業(yè)利率可以達到4.7%，利差不到100BP，卻要承擔較大的利率風險和一定的信用風險。另一方面，債券的絕對收益率仍高于其他可投資品種，選擇面也較寬，理財?shù)荣Y金對債券存在剛性配置需求。
在這樣的背景下，債券投資首先要著眼于長遠，目前債券收益率在歷史上仍處于相對較高水平，長期配置仍有價值。如10年國債的收益率目前約為4%，仍高于歷史均值。其次，要注意個券的選擇，在整體利率較低的現(xiàn)實環(huán)境中，挖掘出配置價值較高的品種；在一些產能過剩的行業(yè)中，有部分好公司具有投資價值。最后，歸納收益率運行規(guī)律，抓住大波段，一般來說，上半年債市行情較好，明年上半年出現(xiàn)行情的概率也很大，四季度仍不失是一個較好的配置時點。
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